חלון הזדמנויות מוגבל 

נראה כי העלאות הריבית של בנק ישראל הן רק עניין של זמן והשאלה היא עד מתי הם יחליטו לחכות | חלון ההזדמנויות של בנק ישראל להעלאת הריבית – מוגבל | אם המגמה תמשך ויתברר שאמריקאים רבים מתחילים לחזור לשוק העבודה אזי לחצי השכר יחלו תוך כמה חודשים להתמתן

אורי גרינפלד. צילום רמי זרנגר

החלטת הריבית של ה-BOE בשבוע שעבר מסמלת יותר מכל את רוח התקופה כאשר ארבעה מתוך תשעת החברים בוועדה המוניטארית רצו להעלות את הריבית ב-50 נ”ב, מה שהיה הופך לפעם הראשונה שזה קורה מאז שהבנק הפך להיות עצמאי. לא פחות חשוב, ההחלטה להעלות את הריבית, גם אם רק ב-25 נ”ב בסופו של דבר התקבלה למרות עדכון של תחזיות הצמיחה כלפי מטה ותחזיות האבטלה כלפי מעלה כאשר ביילי (יו”ר ה-BOE) אמר שללא שליטה באינפלציה המצב יכול להיות הרבה יותר גרוע.

אם יש משפט בהחלטת הריבית של שבוע שעבר שממחיש מדוע חברי הועדה בבנק לחוצים כל כך הרי שזה המשפט שלפיו הוועדה מעריכה שיש סיכונים לאינפלציה משני הכיוונים: סיכון כלפי מטה מצד מחירי הסחורות והמוצרים וסיכון כלפי מעלה מצד השכר. בדיוק כמו הפד, הבנק המרכזי האירופי או בנק ישראל, הפחד הגדול של ה-BOE הוא שהאינפלציה מצד הביקוש תמשיך לצבור תאוצה ותוביל לספירלה אינפלציונית שתגרום לאבדן אמון בבנק המרכזי. זה נשמע אמנם כמו תרחיש קיצון אבל אפיזודות אינפלציוניות קודמות בהיסטוריה העתיקה של לפני שנת 2000 מלמדות שתרחיש כזה מתממש הרבה יותר מהר משנדמה לפעמים.

מלבד העלאת הריבית ב-25 נ”ב ה-BOE הודיע גם על תחילת תהליך צמצום המאזן שגדל במהלך הקורונה ב-895 מיליארד פאונד. כדי לעשות את זה הבנק לא ימחזר אג”ח ממשלתי שמגיע לפדיון ואף ימכור אג”ח קונצרניות בשוק. למי שחושש מתהליכים דומים אצל הפד כדאי לשים לב שבבריטניה מדובר על תהליך איטי באופן יחסי כאשר היקף האג”ח הממשלתי שמגיע לפדיון עד סוף 2025 עומד על 200 מיליארד פאונד בסך הכל והיקף האג”ח הקונצרני שצפוי להימכר בשוק עד סוף 2023 עומד על 20 מיליארד פאונד. יחד עם זאת, הבנק הודיע שלאחר שהריבית תגיע ל-1% הוא ישקול גם למכור אג”ח ממשלתיות בהינתן הצורך לכך.

אחרי בריטניה הגיע הבנק המרכזי של גוש האירו (ה-ECB) שלפחות על פי הודעת הריבית הכתובה לא סיפק דרמות, אך אלו הגיעו מיד עם תחילת מסיבת העיתונאים של לגארד שבסגנונה שלה, הייתה מאוד ‘ניצית’ וזאת על רקע הנתונים האחרונים שיצאו מגוש האירו אשר אותתו על אינפלציה הרבה יותר גבוהה מהצפוי עם תזוזה משמעותית של ציפיות האינפלציה כלפי מעלה.

לגארד הדגישה כי האינפלציה מטרידה את כל חברי הועדה וכי הסיכונים לאינפלציה מוטים כלפי מעלה. היא הדגישה על כמה שוק העבודה האירופאי במצב טוב משהיה טרום-קורונה וזאת כדי לשים את נושא ההתאוששות הכלכלית בצד – לראיית האירופאים, הכלכלה האירופאית כבר התאוששה ופער התוצר נסגר כך שאפשר וצריך להתמקד באינפלציה. משפט המפתח של לגארד היה מה שהיא לא אמרה הפעם והוא כי הסבירות שה-ECB יעלה את הריבית מאוד נמוכה השנה. מה שהיא כן אמרה זה שהם ממתינים לתחזיות המעודכנות של חטיבת המחקר שלהם במרץ על מנת לקבל החלטות בכל הנוגע לאינפלציה.

השוק לא היה צריך יותר מזה וביום חמישי תשואות האג”ח באירופה זינקו בחדות בכל המדינות ולכל אורך העקום. רק על מנת לסבר את האוזן, במהלך השבוע האחרון תשואה האג”ח ל-10 שנים בגרמניה זינקה ב-25 נ”ב והתשואה לשנתיים ב-36 נ”ב. כתוצאה מכך, השוק עבר לתמחר עליית ריבית של כמעט 40 נקודות עד סוף השנה.

דו”ח התעסוקה והפד

דו”ח התעסוקה של חודש ינואר הפתיע באופן משמעותי כלפי מעלה כאשר המשק האמריקאי הוסיף 467 אלף משרות, זאת לעומת צפי לתוספת של 125 אלף משרות בלבד. למרות זאת, מדובר על ההפתעה השנייה בגודלה בדו”ח של ינואר וזאת בשל העדכון לאחור שנעשה בנתונים של נובמבר ודצמבר. לפני חודש רשמנו שנתוני התעסוקה של דצמבר יתעדכנו כנראה כלפי מעלה בשל תיקון ניכוי העונתיות אבל האמת היא שגם אנחנו לא האמנו שההשפעה תהיה עד כדי כך משמעותית. נתוני דצמבר עודכנו כלפי מעלה ב-311 אלף משרות ונתוני נובמבר ב-398 אלף משרות כך שבסך הכל מסתבר שסך המשרות בארה”ב גבוה יותר ב-709 אלף ממה שהיה נדמה קודם לכן.

אם זה לא מספיק אז החדשות הטובות באמת בדו”ח של יום שישי הן שכוח העבודה האמריקאי (כל אלו שרוצים לעבוד, בין אם הם עובדים ובין אם הם מחפשים עבודה) גדל בינואר ב-1.3 מיליון איש ושיעור ההשתתפות עלה מ-61.9% ל-62.2%. אמנם מדובר עדיין על רמה שרחוקה מהרמה של לפני הקורונה (63.3%) אבל המגמה בשיעור ההשתתפות היא של עליה ואלו יכולות להיות חדשות מצוינות לשווקים. אם המגמה תמשך ויתברר שאמריקאים רבים מתחילים לחזור לשוק העבודה אזי לחצי השכר יחלו תוך כמה חודשים להתמתן. נכון, בינתיים השכר ממשיך להאיץ והשינוי השנתי בו עלה ל-5.7% אבל כדאי לזכור ש: א) לוקח כמה חודשים עד שהמעסיקים והעובדים מעריכים מחדש את עמדותיהם כך שהשכר מגיב בפיגור לפער בין הביקוש להיצע העובדים. ב) בגלל האומיקרון שעות העבודה השבועיות בינואר התכווצו מ-34.7 ל-34.5 כך שחלק מהזינוק בשכר השעתי הוא רק תוצאה של פריסת השכר השבועי/חודשי לפחות שעות עבודה.

Inner article

כיצד דו”ח התעסוקה צפוי להשפיע על הפד? ובכן, קודם כל כדאי לזכור שעד החלטת הפד יתפרסם גם דו”ח התעסוקה של פברואר. שנית, אם בפד ילמדו משהו מהבנק האנגלי הרי שההודעה של מרץ צריכה להיות ההודעה בה שמים את כל הקלפים על השולחן, גם במחיר של זעזוע רגעי בשווקים, על מנת להחזיר מידה מסוימת של ודאות למשקיעים. מכיוון שהשוק מגלם כיום כבר תרחיש של העלאת ריבית מהירה ומתמדת עד סוף השנה הרי שהסיכון שהפד ייקח אם אכן יבהיר שזו כוונתו אינו גבוה כל כך. בהמשך השנה, אם אכן הלחצים על השכר מכיוון שוק העבודה יחלו להתמתן, יחד עם ההאטה הצפויה גם כך באינפלציה במחצית השנייה של השנה, המסרים הניציים של הפד צפויים להתרכך.

בנק ישראל

עוד לפני החלטת הריבית בבריטניה ואירופה, הערכנו שבנק ישראל יעלה השנה את הריבית פעמיים וכעת לאחר אירועי השבוע הזה, נראה כי העלאות הריבית של בנק ישראל הן רק עניין של זמן והשאלה היא עד מתי הם יחליטו לחכות. להערכתנו, לכל המאוחר בנק ישראל יתחיל להעלות את הריבית בחודש יולי אך לאור העובדה שבעולם ממהרים קדימה, בהחלט ייתכן ובנק ישראל ימצא את עצמו בעמדה בה הוא חייב להתחיל אף מוקדם יותר.

להערכתנו, חלון הזמן של בנק ישראל להעלות ריבית מאוד מצומצם שכן מחזור העלאות הריבית בעולם צפוי להערכתנו להיות מאוד חד, אך להסתיים עוד השנה שכן הפגיעה בביקושים המצרפיים ברחבי העולם צפויה להיות מורגשת במהלך השנה (כפי שהבנק המרכזי הבריטי כבר אומר), מה שיוביל את הבנקים המרכזיים לעצור לקראת סוף השנה.

על כן חלון ההזדמנויות של בנק ישראל להעלות ריבית הוא מוגבל ואין זמן יותר טוב מעכשיו עבורו – הצמיחה הכלכלית חזקה, שיעור האבטלה נמוך, האינפלציה קרובה לגבול העליון של יעד יציבות המחירים כמו גם ציפיות האינפלציה הנגזרות משוק ההון. ככל הנראה, מדד ינואר הקרוב יהיה קריטי מבחינת בנק ישראל בכל הנוגע למועד בו הוא יתחיל בתהליך, אך התהליך יחל גם יחל.

הכותב הינו האסטרטג הראשי של פסגות בית השקעות

מומלץ עבורך

כתיבת תגובה