כך משפיע החוב הציבורי על האג"ח הממשלתיות

מדובר בעבודה שמעדכנת מחקר קודם של ברנדר וריבון מלפני 5 שנים, אך נוספים לה שני גורמים שלא היו קודם לכן. הראשון הוא התשואות בגוש האירו, והשני הוא יחס החוב לתוצר כפי שהיה ידוע כאשר התשואות נקבעו בשוק.

הקשר האירופי

המחקר מעלה כי יש קשר חזק בין התשואות הריאליות בישראל ובין התשואות בגוף האירו. הקשר כאמור התחזק עם פרוץ המשבר הכלכלי העולמי. עליה של נקודת אחוז בתשואה הריאלית בגוש האירו מתואמת עם עליה של התשואה בישראל בחמישית האחוז כאשר מדובר באופק של שנה, וקשר זה מתעצם בהדרגה עד לחצי אחוז כאשר מדובר באג"ח ל-10 שנים.

זוהי עוצמה כפולה מהקשר שנמדד לפני פרוץ המשבר. המחקר מסביר כי הקשר החזק בין התשואות בישראל לאלו בגוש האירו, משקף ככל הנראה את הקשר המשמעותי בין הפעילות הכלכלית באירופה לפעילות בישראל, ולא רק השפעות פיננסיות.

עוד נמצא במחקר כי כאשר מתחשבים בקשר בין התשואות בישראל ובגוש האירו, לא ניתן לזהות קשר מובהק בין התשואות בישראל ובארה"ב. זאת פרט לאופק הקצר, בו התשואות בארה"ב מתואמות עם ריבית בנק ישראל ובאמצעותה משפיעות על התשואות בשוק ההון.

זהו ממצא חשוב במיוחד, מאחר ובניתוחים רבים של התשואות בישראל נהוג להשתמש בתשואות בארה"ב כסמן לסביבה העולמית. מהמחקר עולה כי המתאם החזק והגדל בין התשואות בישראל ובאירופה מלמד שהמורכבות הגוברת של הקשרים הכלכליים של ישראל עקב תהליכי הגלובליזציה, מחייבת להתייחס באופן מעמיק גם להתפתחויות באירופה ולא רק לאלו שבארה"ב.

למרות זאת מדגישים במחקר כי אין להסיק מכך שכל ההתפתחויות בכלכלה האמריקאית לא משפיעות על שוק ההון הישראלי, אלא שההשפעה הזו מגולמת הרבה בתשואות בגוש האירו.

בנוסף מעלה המחקר כי ליחס החוב הציבורי אל מול התוצר הפוטנציאלי יש השפעה ניכרת על התשואות, וגם השפעה זו התעצמה מאז פרוץ המשבר העולמי. במחקר נמצא כי מאז סיום המשבר ב-2009, ירידה של נקודת אחוז ביחס החוב מפחיתה את התשואות על איגרות החוב הממשלתיות ב-0.08 עד 0.1 נקודות אחוז, ולעומת זאת, כאשר עוצמת ההשפעה גדלה עם הטווח לפדיון. עוצמה זו גדולה פי שלושה ואף יותר מזו שנמדדה לפני המשבר.

המחקר מעלה גם כי שימוש בנתונים לגבי יחס החוב לתוצר כפי שהיה ידוע למשקיעים בעת שהתשואות נקבעו בשוק, משפר את האמידה בהשוואה לנתונים כפי שהם נאמדים בדיעבד, לאחר העדכונים של נתוני התוצר על ידי הלשכה המרכזית לסטטיסטיקה.

בחינה במבט לאחור

התוצאות מלמדות כי כאשר בוחנים ברטרוספקטיבה את ההתפתחויות הכלכליות והפיננסיות, חשוב מאוד לדעת מהו המידע שהמשקיעים וקובעי המדיניות (הממשלות והבנקים) ראו לנגד עיניהם באותו הזמן. גם אם המצב והנתונים השתנו לאחר מכן.

על בסיס המשוואות שנאמדו בעבודה, נערך ניתוח של הנתונים שלימד כי הירידה המתמשכת ביחס החוב לתוצר והירידות בתשואות בגוש האירו, מסבירות חלק ניכר מהירידות של התשואות על האג"ח הממשלתיות בישראל, בפרט כאשר מדובר באג"ח לטווח ארוך.