הבורסה לניירות ערך מתאימה את שיטת חישוב השער הקובע בנגזרים לסטנדרטים בינלאומיים • במסגרת השינוי ייקבע שער בנגזר בסוף כל יום מסחר, על בסיס מידע שוק עדכני או חישוב תיאורטי כך שישקף את השווי הכלכלי של הנגזר, בדומה למצב הקיים בעולם • המעבר לשיטת חישוב זו צפוי להקל על מנהלי קרנות, חברי בורסה, משקיעים והציבור הרחב לשערך תיקי השקעות, לבקר אותם ולהשוות בין התשואות שלהם ובכך להפוך את המסחר בשוק הנגזרים לנגיש יותר
דוד שלומוביץ 29.04.2021
הבורסה לניירות ערך בתל אביב | צילום: אדם שולדמן, פלאש 90
דירקטוריון הבורסה החליט לשנות את אופן חישוב השער הקובע בנגזרים הנסחרים בבורסה, בהתאם לסטנדרטים הבינלאומיים. לכל נגזר ייקבע שער המשקף את שוויו הכלכלי, בסוף כל יום מסחר. אם היו בנגזר עסקאות או ציטוטי מחיר העומדים בתנאים שנקבעו, השער הקובע ייקבע על פיהם. אם לא היו בנגזר עסקאות או ציטוטי מחיר כאמור, הבורסה תחשב ותפרסם לאותו נגזר שער קובע תיאורטי.
שינוי זה נועד להביא לכך שאופן חישוב השער הקובע של נגזרים יהיה דומה לאופן בו מחושבים שערים אלו בבורסות לנגזרים בחו"ל. כלומר, במידה ואין מידע שוק עדכני לחישוב שער קובע, השער יחושב לפי שוויו התיאורטי של הנגזר.
הבעייתיות: שער לא רלוונטי
האלגוריתם הקיים לחישוב השער הקובע בנגזרים נותן עדיפות לשערי עסקאות שבוצעו קרוב לסיום יום המסחר שכן בשערים אלו מגולמת אינפורמציה שהייתה בשוק לקראת תום המסחר באותו יום. אולם אם אין עסקאות כאלו, החישוב מתבסס על שערי עסקאות שבוצעו מוקדם יותר, באותו יום המסחר. לפיכך, ייתכן ששער קובע של נגזר יחושב על פי שערי עסקאות שבוצעו בתחילת יום המסחר או אף בימי מסחר קודמים, מה שעלול להפוך את השער הקובע ללא רלוונטי.
הבעיות בשיטת החישוב הנוכחית של שער קובע בנגזרים נוגעות לשחקנים ופעילים רבים בשוק: בקרנות הנאמנות למשל, ישנם מקרים בהם מנהלי הקרנות בוחרים שלא לרכוש אופציות לקרנות שבניהולם, זאת משום שהם מעדיפים לא להתמודד עם המורכבות הכרוכה בתמחור אופציות לא סחירות.
בנוסף, השיטה הנוכחית יוצרת עיוות פוטנציאלי בשערוך תיק הכולל נגזרים בהרכב מסוים. כך למשל, שוויו של תיק הכולל אופציות שהיו בתוך הכסף ויצאו ממנו מהכסף בעקבות שינוי במחיר נכס הבסיס, ובשל חוסר סחירות בהן, האופציות 'נתקעו' במחיר גבוה כתוצאה מחוסר הסחירות בהן. לכן, מי שפועל בנגזרים עלול להתקשות לשערך שווי תיק על סמך שערים קובעים בלבד, זאת מאחר שעליו לזהות נגזרים שהשער הקובע שלהם סוטה באופן ניכר משווים הכלכלי ואז לשערך אותם באמצעות מודל שיערוך מקובל.
מעבר לכך שיטת התמחור הנוכחית מהווה חסם להתפתחות שוק סחיר בחוזים עתידיים ושינוי השיטה יתרום להפיכת החוזים העתידיים לאטרקטיביים יותר, כמקובל בשווקי נגזרים בעולם.
שיטת חישוב בינלאומית
בהמשך לבקשות שהגיעו מפעילים בשוק ההון, לשינוי שיטת החישוב של השער הקובע בנגזרים, גיבש הסגל המקצועי של הבורסה הצעה לשינוי האלגוריתם לחישוב שער קובע לנגזרים.
על פי הודעת הבורסה, עקרונות השינוי המוצע עבור אופציות הן:
א. חישוב שער קובע יתבסס, ככל הניתן, על מידע מהשוק, דהיינו על שערי עסקאות או ציטוטי קניה ומכירה בספר הפקודות, כפי שיהיו סמוך לפני סיום המסחר.
ב. במידה שאין מידע (עסקאות או ציטוטים) מהשוק או שמידע זה אינו עדכני, השער הקובע ייקבע לפי השווי התיאורטי של הנגזר – מודל PCP או שווי תיאורטי על פי נוסחת B&S, בשילוב נתונים ממודל המשמש לבניית משטח תנודתיות. במקרים בהם לא ניתן יהיה להשתמש בסטיית התקן הנגזרת ממשטח התנודתיות, תילקח סטיית תקן אחידה המשמשת לחישוב בטחונות של מסלקת מעו"ף.
כולם ירוויחו
עקרון השינוי המוצע עבור חוזים עתידיים הוא: חישוב שער קובע בחוזים עתידיים יבוצע לפי נוסחה למחיר עתידי של נכס הבסיס (Forward Price). השינוי באופן חישוב השער הקובע בנגזרים, מביא תועלת לכלל הגורמים בשוק ההון. כך למשל מנהלי קרנות לא ייאלצו לשערך נגזרים לא סחירים על בסיס מודל פנימי, אלא יתבססו על השער הקובע שיחושב ויפורסם על ידי הבורסה ויהווה שער אחיד לכל הגורמים בשוק.
לחברי בורסה ומשקיעים, השינוי יאפשר בקרה טובה יותר על תיקי השקעות הכוללים נגזרים, זאת על בסיס רווח\הפסד יומי מדוייק יותר מהקיים. על פי הערכות בבורסה, השינוי המוצע צפוי להניע גופים מוסדיים לחזור לשוק הנגזרים, אשר עד כה לא הרבו בכך, בין היתר בשל בעיית השערוך. משיחות שקיימה הבורסה עם גופים מוסדיים עולה כי העובדה שהשער הקובע אינו משקף לעתים את השווי הכלכלי של נגזר, מרחיקה אותם משוק הנגזרים.
גם הציבור הרחב ייהנה מהשינוי, מאחר שנגזרים ישוערכו על פי אותו שער על ידי כל מנהלי ההשקעות, למשקיעים תתאפשר השוואה נאותה בין התשואות שישיגו מנהלי השקעות שבתיקיהם כלולים גם נגזרים.
ממתינים לאישור ההחלטה
תועלת נוספת שיש בשינוי החדש היא סטנדרטיזציה. ככל הידוע, בורסות לנגזרים מחשבות שער קובע לנגזרים (Daily Settlement Price) אך אינן מפרסמות את אלגוריתם החישוב. עם זאת, ניתן להבין כי הבורסות מעדיפות להשתמש בנתוני שוק (עסקאות/ציטוטים) ורק אם אין כאלו, לחשב שער תיאורטי. המודל המוצע מבוסס על עקרונות דומים.
בבורסה הוחלט כי במהלך השנה הראשונה להפעלת השיטה המוצעת לחישוב שער קובע בנגזרים, סגל הבורסה יבחן את איכות השערים ואת תרומת פרסומם להרחבת השימוש בנגזרים הנסחרים בבורסה. בתום שנה יוצגו ממצאי הבחינה לדירקטוריון הבורסה, בצירוף המלצות הסגל המקצועי לשינויים או התאמות בשיטת החישוב, ככל שיימצא שיש בכך צורך. חשוב לציין שהשינוי החדש עדיין לא יוצא לדרך היות וההחלטה טעונה את אישור רשות ניירות ערך.
